摩根大通：原油不缺但油轮紧缺，霍尔木兹运量变化重塑油价逻辑
周一（10月12日）亚洲交易时段，布伦特原油期货价格小幅走低，跌幅约为1%，目前徘徊在103美元/桶附近。供应端的结构性瓶颈正逐渐成为影响市场定价的新变量。
摩根大通在10月9日发布的研究报告中指出，10月份油价面临的压力主要源于油轮运力紧张，而非原油供应不足。中东地区经由霍尔木兹海峡的原油出口量已从7月和8月的日均约750万桶攀升至9月的日均约1200万桶，这一变化推动交付原油价格回升至春季高点，同时也使得欧洲炼油利润率再度转负，增加了炼厂削减开工率的可能性。
核心判断：瓶颈在于运输而非原油供应
摩根大通认为，10月油价上涨的压力主要来自运输环节的成本与难度上升，而非原油本身的短缺。交付原油价格已回升至春季高点，欧洲炼油利润率再度跌破零值，这加大了炼厂削减开工率的潜在风险。
这一判断的核心逻辑在于：当前油市中，边际价格更多由交付成本决定，而非原油本身。这意味着基准期货价格与炼厂实际支付价格之间的差距可能进一步扩大，而运费相关敞口相比单纯的原油敞口能更直接地获得收益。欧洲炼油利润率为负，提升了炼厂降低开工率的可能性，这将抑制原油需求，并可能在交付成本维持高位的同时对基准价格形成制约。
霍尔木兹流量激增：从750万桶到1200万桶
这一紧张局面的根源可追溯到9月，当时中东生产商显著加大了经由霍尔木兹海峡的原油运输量。日均流量从7月和8月的约750万桶跃升至9月的约1200万桶，大量油轮被吸引至该区域。
截至9月，全球超过五分之四的超大型原油运输船——即最大级别的油轮，单艘运力约为200万桶——已处于活跃运营状态，几乎不存在闲置运力。
这一数据表明，当前船队利用率已接近上限，任何额外的运输需求增长都将面临运力瓶颈的制约。
运输效率下降：船对船转运与绕行路线
摩根大通指出，问题不仅在于可用船只的数量，还在于这些船只的使用效率。越来越多的油轮被用于船对船转运作业——即在海上将货物从一艘油轮转移至另一艘——这一过程可能使单艘油轮被占用长达10天之久。此外，部分船只选择绕行更长的航线以规避高风险水域。
这两种情况都延长了航程时间，降低了每艘油轮在单位时间内可完成的货运量，因此需要投入更多船只才能运输同等数量的原油。这种效率下降是运力紧张的结构性原因，而不仅仅是船只数量不足的问题。
制裁收紧：约125艘伊朗超大型油轮受限
相关制裁措施进一步加剧了运力紧张。大约125艘伊朗超大型原油运输船，约占全球船队总量的13%，因相关限制措施实际上已无法进入主流市场，其中不少船只只能锚泊或漂航在波斯湾、斯里兰卡及马来西亚附近海域。
这部分运力被排除在外，意味着全球船队的有效供给缩减了约13%，进一步加重了运力紧张的局面。
全球油轮船队普遍收紧：从局部短缺到整体紧张
摩根大通估算，当前运输中东原油（不含伊朗）所需运力较2025年平均水平多出约35艘超大型原油运输船、13艘中型苏伊士型油轮和10艘较小的阿芙拉型油轮。随着该地区吸纳更多船队资源，超大型原油运输船在其他区域的可用数量减少了16艘。大西洋盆地的生产商正通过改用较小船型来应对这一变化，一般而言，一艘超大型原油运输船的运力约相当于两艘苏伊士型油轮或三艘阿芙拉型油轮。在中东以外地区，阿芙拉型油轮的使用量较2025年平均增加约140艘，增幅达23%；苏伊士型油轮则增加约50艘，增幅约为11%。
摩根大通由此得出结论：原本局限于特定区域的超大型原油运输船短缺问题，已逐步演变为全球油轮船队普遍紧张的局面。
这一局面的特殊性在于，单纯增加原油供应并不能有效缓解紧张态势：若没有额外运力支撑，更多出口反而可能加剧运输压力。霍尔木兹海峡的流量变化速度、较小级别油轮的运费水平，以及相关方面对伊朗航运限制的任何调整，都可能决定当前这轮行情是否会像此前那样持续较长时间。
总结
摩根大通明确指出，10月油价面临的核心压力来自油轮运力紧张，而非原油供应短缺。霍尔木兹海峡日均流量已从7月、8月的750万桶升至9月的1200万桶，全球超过五分之四的超大型原油运输船处于活跃使用状态。船对船转运与绕行路线降低了运输效率，而约125艘伊朗超大型油轮因相关限制无法投入运营，相当于全球船队运力的13%被排除在外。
摩根大通估算，运输中东原油所需运力较2025年平均多出35艘超大型原油运输船、13艘苏伊士型油轮和10艘阿芙拉型油轮，原本的区域性短缺已扩展为全球油轮船队的整体紧张。这一局面的独特之处在于，仅增加原油供应无法化解运力瓶颈，问题的关键始终在于船只而非原油本身。交付原油价格已回升至春季高点，欧洲炼油利润率再度转负，提高了炼厂削减开工率的可能性，这可能在交付成本居高不下的同时抑制基准价格的上行空间。
霍尔木兹海峡的流量变化速度、较小油轮费率的走势以及相关方面对伊朗航运限制的后续调整，将在很大程度上决定这一紧张格局还将延续多久。
（布伦特原油期货日线图，来源：网络）
截至北京时间12:01，布伦特原油期货报价为103.11美元/桶。